بیراهه تحلیل در بازار سهام

دنیای اقتصاد /طی معاملات دیروز 561 میلیون و 540 هزار ورقه بهادار به ارزش 111 میلیارد تومان در 48 هزار و 164 نوبت دست به دست شد. تقریبا 14 میلیارد تومان از معاملات روز گذشته به معاملات بلوکی و اوراق بدهی اختصاص داشت و ارزش معاملات خرد در بازار سهام باز هم زیر سطح 100 میلیارد تومان قرار گرفت. آنچه بیش از هرچیز در فضای معاملات این روزهای بازار خودنمایی می‌کند، ارزش نازل معاملات و رخوت معاملات است.این مسأله منجر به افزایش ضعف تحلیل و رشد رفتارهای سفته‌بازانه در بازار شده است. به عبارت بهتر، از آنجا که پول قابل توجهی در بازار در حال گردش نیست، نمی‌توان انتظار داشت که سهام شرکت‌های بزرگ و مهم دچار تحول قابل توجهی شود، در نتیجه توجه بیشتر فعالان بازار به شرکت‌های کوچک با سهام شناور کم و مستعد برای نوسان جلب شده است.

نکته جالب‌تر اینکه شرکت‌های کوچک‌تر نیز درست مانند شرکت‌های بزرگ با مشکلات عدیده‌ای دست و پنجه نرم می‌کنند و سودسازی این شرکت‌ها نیز در هاله‌ای از ابهام قرار دارد. اما صرفا به دلیل آسیب‌پذیر بودن بازار سهام این شرکت‌ها، بیشتر مورد توجه نقدینگی در گردش بازار قرار می‌گیرند. عموما در شرکت‌های کوچک خبری از سهامداران عمده فعال نیست و ارزش معاملات این سهم‌ها نیز در حدی نیست که بتواند در برابر جریان نقدینگی ورودی مقاومت کند. بنابراین این گونه سهم‌ها با تصمیم صاحبان سرمایه دچار نوسان می‌شوند. صاحبان سرمایه‌هایی که نمی‌توانند صنایع بزرگ را با افت و خیز مواجه کنند، اما به راحتی می‌توانند در صنایع کوچک‌تر جولان دهند.

توجیه در برابر تحلیل

همان‌طور که اشاره شد، این روزها جریان نقدینگی است که به تنهایی روند بازار سهام را مشخص می‌کند. نقدینگی که عموما توان به حرکت در آوردن صنایع بزرگ را ندارد، اما می‌تواند سهم‌های کوچک را به سهم‌هایی پرنوسان بدل کند. شکی نیست که در همه شرایط، جریان نقدینگی در نهایت مسیر بازار سهام را تعیین می‌کند. اما عموما جریان نقدینگی خود به مثابه معلولی از بهبود شرایط عمل می‌کند. به عبارت دقیق‌تر، ابتدا شرایط اقتصادی شرکت‌ها بهبود می‌یابد یا چشم‌اندازی روشن در برابر شرکت شکل می‌گیرد. سپس تحلیلگران و معامله‌گران بهبود شرایط را رصد کرده و رفته‌رفته کلیت بازار از بهبود شرایط مطلع می‌شود. پس از آن ورود نقدینگی به بازار سهام شرکت یا صنعت رشد می‌یابد و در نهایت قیمت در نقطه‌ای که بازدهی انتظاری سهام اندکی بیش از متوسط بازدهی اقتصاد قرار دارد، به تعادل می‌رسد. در این میان برخی به نوسان‌گیری مشغول می‌شوند و برخی دیگر بازه‌های زمانی طولانی‌تری را برای سرمایه‌گذاری انتخاب می‌کنند. این روند برای اقتصادهای قابل تحلیل و بازارهای پررونق (با گردش مالی بالا) ایده‌آل است. اما شرایط اقتصادی ایران در شرایط فعلی و همچنین شرایط بازار سهام فضایی را رقم زده است که باعث انحراف روند معاملات از حالت طبیعی شده است. شرایط فعلی که در بازار سهام تهران به وجود آمده معلول چند علت است که از میان آنها می‌توان به شرایط اقتصادی نامطلوب، کاهش ارزش معاملات و عدم شفافیت اشاره کرد.

شرایط نامطلوب اقتصادی: پس از روی کار آمدن دولت تدبیر و امید، کنترل تورم و ثبات‌بخشی به اقتصاد در دستور کار قرار گرفت. اگرچه دولت در رسیدن به این مهم موفق عمل کرد و با انضباط پولی، قیمت‌ها را تحت کنترل درآورد. اما همانند هر پدیده اقتصادی دیگر، رسیدن به این هدف هزینه‌هایی داشت. برای کنترل تورم، این رونق اقتصادی بود که باید فدا می‌شد. در این میان کاهش قیمت‌های جهانی (به ویژه کاهش بهای نفت) باعث کوچک‌تر شدن سفره اقتصاد کشور و درآمدهای دولت با محدودیت مواجه شد. در عین حال نرخ ارز نیز توسط نهادهای پولی سرکوب شد، تا عملا امیدی به سودآوری قابل توجه شرکت‌های بزرگ باقی نماند. قاعدتا بازار سهام نیز به‌عنوان ویترین اقتصاد هر کشور با رکود مواجه شد. این عامل را شاید بتوان اصلی‌ترین دلیل افت رونق بازار سهام در نظر گرفت.

کاهش ارزش معاملات: علاوه بر شرایط نامطلوب اقتصادی شرکت‌ها و کاهش سودآوری در صنایع بزرگ، کنترل نقدینگی از طریق افزایش نرخ سود سپرده‌های بانکی نیز هزینه فرصت پول را افزایش داد. در نتیجه و با در نظر گرفتن رکود فعالیت‌های تولیدی، بهترین گزینه برای سرمایه‌گذاری استفاده از بازار پول، با نرخ بازدهی بدون ریسک بود. همین موضوع باعث شد سرمایه‌گذاری در بازار سهام برای بسیاری از فعالان اقتصادی جذاب به نظر نرسد در نتیجه ارزش معاملات بورس و نقدینگی در گردش بازار سهام به شدت کاهش یافت.

عدم شفافیت: طی سال‌های گذشته مصادیق استفاده از اطلاعات نهانی در بازار سهام مشاهده شد. هرچند اثبات این موضوع توسط رسانه‌ها چندان امکان‌پذیر نبود اما شواهدی در بازار وجود داشت که استفاده از اطلاعات نهانی توسط برخی گروه‌ها را محتمل نشان می‌داد. می‌توان ادعا کرد که در سال‌های گذشته تلاش قابل توجهی از جانب نهادهای ناظر برای مقابله با این قبیل معاملات صورت نگرفت. شرایط مذکور فضایی را به وجود آورده است که در آن عملا توجیهات عموما غیر‌عقلایی، جای تحلیل را در بازار گرفته است. در شرایط فعلی، سهام شرکت‌های بزرگ روند رو به رشدی را طی نمی‌کند. دلیل این موضوع را می‌توان در شرایط اقتصادی و کمبود نقدینگی در بازار جست‌وجو کرد. از طرفی اوضاع اقتصادی این شرکت‌ها چندان جالب نیست و از طرف دیگر پول بزرگی برای به حرکت درآوردن این صنایع در بازار سهام وجود ندارد. شرکت‌های کوچکتر اگرچه مانند شرکت‌های بزرگ کارنامه درخشانی ندارند، اما سهام شناور این شرکت‌ها نسبتا کم و سهامدار عمده فعالی نیز ندارند.

نقدینگی سنگینی برای به‌حرکت درآوردن سهام این شرکت‌ها مورد‌نیاز نیست. بنابراین این روزها، سهام شرکت‌های کوچکتر مورد استقبال سفته‌بازان قرار گرفته است. کمبود شفافیت در بورس تهران نیز استقبال سهامداران خرد از شرکت‌های کوچک را تقویت می‌کند. در واقع بارها تجربه شده است که سهام شرکتی در بورس تهران بدون هیچ دلیل واضحی شروع به رشد کند و پس از 20 یا 30 درصد رشد سهام، خبری منتشر شود که روی سودآوری شرکت تاثیر قابل‌توجهی دارد. این موضوع سبب شده است که گروه‌هایی از سرمایه‌گذاران، صرفا با مشاهده رشد بی‌دلیل سهام یک شرکت اقدام به خرید آن کنند تا از بازار جانمانده باشند. بارها مشاهده شده است که روندی صعودی در قیمت سهام برخی شرکت‌ها شکل می‌گیرد، اما دلیل روشنی برای آن وجود ندارد. در این هنگام است که توجیهات غیرعقلایی آغاز می‌شوند. در واقع دلیل رشد این‌گونه سهم‌ها، تنها ورود نقدینگی است و اثری از تحلیل و عوامل بنیادی وجود ندارد. پس از رشد قیمت سهام این‌گونه شرکت‌ها توجیه برای منطقی جلوه دادن این رشد شدت می‌گیرد تا کسانی که در قیمت‌های پایین‌تر وارد شده‌اند بتوانند بدون دردسر در قیمت‌های بالاتر از سهم خارج شوند.

سرگذشت متفاوت دو شاخص

بر همین اساس، شاخص کل هم‌وزن در روزهای گذشته عملکرد موفقی را نسبت به شاخص کل به ثبت رسانده است. بازدهی شاخص کل هم‌وزن از ابتدای سال جاری تا‌کنون بیش از 8 درصد بوده است. این میزان رشد برای یک نیم‌سال مطلوب به نظر می‌رسد. این در حالی است که شاخص کل بورس تهران از ابتدای سال جاری تا‌کنون 7/ 4 درصد از ارتفاع خود را از دست داده است. این موضوع نشان می‌دهد که قدرت ورود نقدینگی در سهام شرکت‌های کوچکتر، چه بازدهی مطلوبی را رقم زده است.

نگاهی به بازدهی صنایع در روز گذشته

طی معاملات روز گذشته در بورس تهران از میان صنایع 37 گانه، 22 صنعت با افت شاخص مواجه شدند. بیشترین زیان به گروه‌های محصولات چوبی، ساخت دستگاه‌های ارتباطی و فرآورده‌های نفتی اختصاص یافت. شاخص این گروه‌ها به ترتیب با افت 6/ 3، 35/ 3 و 5/ 1 درصد مواجه شد. همانطور که پیشتر در گزارش‌های «دنیای اقتصاد» اشاره شده بود، ادامه‌دار شدن رشد گروه فرآورده‌های نفتی (که در هفته گذشته رخ داده بود) با دشواری‌های زیادی مواجه است. حالا شاخص گروه فرآورده‌های نفتی از هفته گذشته تا‌کنون تقریبا 4 درصد افت داشته است.در طرف دیگر 12 صنعت در روز گذشته سهامداران خود را با بازدهی مناسب خوشحال کردند. در صدر این گروه‌ها، گروه استخراج زغال‌سنگ، قند و شکر و انبوه‌سازی قرار داشتند. شاخص هریک از این گروه‌ها به ترتیب 5، 2/ 4 و 55/ 3 درصد رشد کرد تا بهترین بازدهی در روز گذشته به این گروه‌ها اختصاص یابد.

در میان این گروه‌ها، تنها گروه استخراج زغال‌سنگ تا حدودی زمینه‌هایی بنیادی برای رشد از خود نشان داده است. قیمت جهانی زغال‌سنگ (فوب استرالیا) طی 6 ماه گذشته از محدوده 50 دلاری به محدوده 70 دلاری رسیده است و از طرف دیگر، تقریبا یک ماه پیش بود که قیمت زغال‌سنگ در ایران آزاد شد. مبنای محاسبه قیمت زغال‌سنگ از یک ماه پیش تا‌کنون، قیمت فوب استرالیا با احتساب هزینه حمل و نقل در نظر گرفته شده است. امری که می‌تواند تولیدکنندگان زغال‌سنگ را با بهبود سودآوری مواجه کند. هرچند هنوز ابهاماتی در پرداخت قیمت زغال‌سنگ از جانب فعالان صنعت ذوب‌آهن (به‌عنوان بزرگترین مصرف‌کننده زغال‌سنگ در کشور) وجود دارد، اما افزایش قیمت محصولات این گروه تقریبا مسجل شده است. اما سایر گروه‌هایی که این روزها با اقبال سهامداران مواجه هستند، چندان مبانی بنیادینی برای رشد ندارند. گروه انبوه‌سازی این روزها با افزایش ارزش معاملات و قیمت‌ها مواجه است اما به جرأت می‌توان ادعا کرد که به سبب شرایط نامطلوب بازار املاک در کشور، این شرکت‌ها هنوز چشم‌انداز چندان مناسبی ندارند. حال که قدرت ورود نقدینگی این صنعت را با رشد شاخص مواجه کرده است، توجیهات و بهانه‌یابی برای این گروه تشدید شده است. برخی از نزدیک بودن پایان سال مالی این شرکت‌ها و برگزاری مجامعی موفق دم می‌زنند و برخی دیگر کاهش نرخ سود تسهیلات مسکن را عاملی برای بهبود شرایط بازار مسکن در آینده معرفی می‌کنند. اما حقیقت این است که هنوز اتفاق قابل‌توجهی در این صنعت رخ نداده است. گروه‌های قند و شکر و رایانه نیز در هفته‌های گذاشته شرایط مشابهی داشته‌اند. توجیهاتی برای توضیح رشد این گروه‌ها ذکر می‌شود اما شواهدی از قطعی بودن این اخبار در دسترس نیست.

افزایش شفافیت بازار در دستور کار سازمان

طی معاملات روز گذشته در بورس تهران، دو نماد به دلیل عدم شفافیت در ارائه اطلاعات به سازمان بورس متوقف شدند. به نظر می‌رسد که سازمان بورس تحت‌سکانداری رئیس جدید، تلاش دارد تا حدودی به شفافیت بازار بیفزاید. چند هفته پیش سهام پرحاشیه شرکت کنتورسازی ایران نیز به دلیل ابهامات متوقف شده بود. درگیری این شرکت در طرح ملی صندوق‌های فروشگاهی در ابتدا باعث رشد نجومی سهام این شرکت شد اما با بالا گرفتن ابهامات در این طرح، سهام شرکت حدودا 40 درصد از ارزش خود را از دست داد. پس از آن نماد «مرقام» نیز بدون دلیلی روشن روندی صعودی به خود گرفت. به‌رغم آنکه مدیران شرکت ایران ارقام در شبکه کدال اقدام به شفاف‌سازی و اعلام کردند که سودآوری شرکت تغییری نکرده است، اما قیمت در این نماد بدون توقف رشد کرد. حالا نهاد ناظر برای شفاف کردن موضوع، نماد شرکت را متوقف کرده است. همچنین در روز گذشته نماد خاهن (آهنگری تراکتورسازی ایران) نیز به دلیل مشابه متوقف شد. نماد این شرکت از اواسط مرداد ماه تا کنون تقریبا 100 درصد رشد داشته است.