تامین مالی با نرخ های گران

ماهنامه بورس امروز/ صندوق‌های سرمایه‌گذاری که از سال 1386 در ایران رواج یافت نوعی نهاد سرمایه‌گذاری محسوب می‌شوند که با فروش سهام، وجوهی را به‌دست آورده و بر اساس هدف اهداف صندوق، در ترکیبی از اوراق بهادار شامل سهام، اوراق مشارکت، ابزارهای کوتاه‌مدت بازار پول و سایر دارایی‌ها سرمایه‌گذاری ‌کنند.

صندوق های سرمایه گذاری با درآمد ثابت به عنوان یکی از انواع صندوق های سرمایه گذاری با پرتفویی از دارایی‌های مالی، تشکیل شده اند که با فروش واحدهای سرمایه‌گذاری، وجوه حاصله را در اوراق مشارکت (دولتی، نهادهای عمومی غیر‌دولتی و شرکت‌های سهامی عام) سرمایه‌گذاری می‌کنند. طبق قوانین بازار سرمایه، صندوق های سرمایه‌گذاری با درآمد ثابت باید حداقل ٧٠ درصد از دارایی‌های خود را در اوراق مشارکت، سپرده بانکی، گواهی سپرده بانکی و اوراق بهادار با درآمد ثابت سرمایه‌گذاری کنند. در حالی که به نظر می رسید با توجه به برنامه بانک مرکزی برای کاهش نرخ سود بانکی، این نرخ در اوراق منتشره نیز کاهش یابد، اما این مساله محقق نشد به گونه ای که تاکنون این نرخ در اوراق کاهش نیافته و اگر هم کاهش یابد، ناشران این اوراق در تلاشند تا نرخ هایی بیش از نرخ های مورد نظر بانک مرکزی را به سپرده گذاران خود اعطا کنند.

امری که موجب بروز نگرانی و مخالفت های متعددی از سوی فعالان بازار سرمایه شده است، به طوری که مخالفان معتقدند نباید با کاهش سود سپرده های بانکی به 16 درصد و افت بازدهی بورس، اوراقی با بازدهی 20 درصدی منتشر شود چرا که این موضوع در بلند مدت به بازار سرمایه آسیب زده و بانکها را متضرر می سازد، بر این اساس است که این گروه با برآوردی از ارزش روز دارایی صندوق های با در آمد ثابت (بالغ بر 80 هزار میلیارد تومانی)، تاکید دارند که سازمان بورس و بانک مرکزی می بایست در جهت همسان سازی نرخ ها اقدام کنند. بنا به استدلال این گروه، ارزش 80 هزار میلیارد تومانی صندوق ها با فرض میانگین سود 20 درصدی، سالیانه 16 هزار میلیارد تومان سود ایجاد می کند سودی که صرف تولید نمی شود؛ بر این اساس آنها معتقدند که بانکها همان سیستم قبلی را در پوشش صندوق های سرمایه گذاری از بانک به بازار سرمایه منتقل کرده و همان روش را ادامه می دهند.

لزوم جذاب سازی نرخ اوراق در بازار سرمایه

در این خصوص مدیر عامل کارگزاری رضوی در گفت و گو با خبرنگار بورس امروز می گوید: این موضوع باید در زمان ابلاغ از سوی بانک مرکزی مدنظر قرار می گرفت زیرا بانک مرکزی از آمار ارزش صندوق های سرمایه گذاری با درآمد ثابت اطلاع دارد و اگر هم اطلاعی در این مورد نداشت باید از سازمان بورس استعلام می کرد تا دو بازاری که بر این اوراق فعالیت می کنند؛ هم جهت باشند.

کمال خانزاده که تفاوت نرخ موجود را به ضرر کل سیستم بانکی می دانست، ادامه داد: اگر بانک مرکزی قصد دارد اقتصاد را از این شرایط رکودی خارج و نرخ تامین مالی را کاهش دهد، باید به منظور یکسان سازی نرخ ها به تمامی بازارهایی که بانکها در آن نفوذ کرده اند و نرخ های بالایی را به سپرده گذاران می دهند، ورود یابند.

وی با تاکید بر اینکه بانک مرکزی باید از طریق سازمان بورس صندوق های سرمایه گذاری را ملزم به کاهش نرخ سود کند، اینگونه توضییح می دهد: در حالی بانک مرکزی نرخ سود بانکها را شکسته و کاهش داده است که سازمان بورس در این میان الزامی به صندوق ها برای شکستن نرخ ها وارد نکرده است بنابراین سازمان بورس و بانک مرکزی باید سریعا به صندوق ها الزام کنند تا در مدت یکماه، صندوق ها نرخ های خود را کاهش دهند.

به گفته ی این فعال صنعت کارگزاری؛ در حال حاضر هیچ کدام از منابع صندوق های سرمایه گذاری با درآمد ثابت به سمت بازار سرمایه و شرکتهای تولیدی وارد نمی شود، به طوری که 90 درصد این منابع در اختیار بانکها قرار گرفته است؛ لذا نهادهای حاکمیتی، تصمیم گیر و ایجاد کننده سیاست های پولی و مالی باید کاملا با یکدیگر هماهنگ باشند.اما این مساله به دلیل فشار بانکها به بازار سرمایه رخ نداده است.

در واقع منتقدان به بالا بودن نرخ سود اوراق منتشره در بازار سرمایه، روش فعلی را به ضرر اقتصاد و شرکتهای تولیدی می دانند و آنرا تنها به نفع افرادی تعریف می کنند که سرمایه زیادی دارند و این نرخ ها صرفا آنها را منتفع می سازد. اما با کاهش نرخ اوراق به اندازه نرخ سود بانکی، به مرور نرخ اوراق شکسته می شود. از سوی دیگر هماهنگی نرخ تامین مالی در بازار سرمایه با نرخ سود بانکی، نرخ اوراق مشارکت، صکوک و اوراق مرابحه نیز شکسته شده و قطعا جذابیتی برای انتشار اوراق صکوک ایجاد می شود براین اساس است که این فعالان بازار سرمایه، شکست نرخ اوراق را به منظور جذاب سازی آنها مورد تاکید قرار می دهند.

مدیر عامل شرکت کارگزاری رضوی در این خصوص معتقد است: برخی شرکتهای تولیدی با کاهش سه درصدی سود بانکی می توانند از این رکود و بحران خارج شوند اما متاسفانه این دو نهاد حاکمیتی در این موضوع هیچ هماهنگی با یکدیگر نداشته اند؛ در حالیکه می توانستند با هماهنگی یکدیگر نرخی را به صورت یکسان اعلام کنند. قطعا اگر این اتفاق در دو - سه ماه اخیر رخ داده بود شرایط شرکتها به منظور تامین مالی از بازار سرمایه بهبود می یافت؛ با این حال اگر اکنون هم شرایط به سرعت تغییر یابد قطعا اثر مثبت آن در دو ماه آینده بر اقتصاد قابل مشاهده خواهد بود.

به گفته ی این فعال صنعت کارگزاری؛ تا زمانیکه نرخ اوراق کاهش نیابد، 80 هزار میلیارد تومان دارایی از این بازار خارج نمی شود، این در شرایطی است که اگر نرخ اوراق شکسته شده و به 16 درصد برسد، به راحتی حدود 30 درصد از این پول ها آزاد می شود و به سمت نقدینگی تامین مالی بنگاه ها و شرکتهای تولیدی می رود، در واقع این پول ها می تواند شرکتهایی را که با کمبود نقدینگی مواجه هستند، با وضعیت مناسبی همراه سازد.

این گزارش می افزاید: بلوکه شدن نقدینگی بانک ها به عنوان یکی از دغدغه های اقتصاد کلان از عدم تخصیص بهینه منابع از سوی بانک ها نام برده می شود، در واقع بالا بودن هزینه عملیاتی بانکها و بهای تمام شده تسهیلات ارائه شده سبب شده تا این هزینه به تولید کننده منتقل شود و اساسا تولید کننده در اعطای تسهیلات سهم معنی داری نداشته باشد؛ بر این اساس کاهش نرخ سپرده ها و تسهیلات تلاشی است برای هدایت نقدینگی به سمت تولید، اما در حال حاضر این نقدینگی به سمت صندوقها و اوراق حرکت کرده است؛ اوراقی که مقصد نهایی آن مشخص نیست و خسارتی را که هم سیستم بانکی و بخش تولید در گذشته متحمل می شد همچنان ادامه دارد.

نگرانی از تعهدات گران قیمت تامین سرمایه ها

در این خصوص مدیر عامل کارگزاری بانک انصار در گفت و گو با بورس امروز معتقد است اوراق منتشره در بازار سرمایه نباید رقیب سیستم بانکی باشد، اگر این اوراق صرفا با هدف جذب منابع نقدینگی بازار منتشر شود، حکم بلوکه شدن پول در بانکها را دارد.

به گفته ی عبدالله رحیم لوی بنیس؛ موضوع دیگری که باید مدنظر قرار گیرد کیفیت دارایی ها و تعهدات شرکتهای تامین سرمایه به عنوان بازارگردان، پذیره نویس و متولی این اوراق است و شرکتهای تامین سرمایه با نرخ های بالا تعهدات گسترده ای به بازار دارند، لذا برای ایفای تعهدات خود سر موعد زمانی مقرر، نیاز به منابع دارند و برای جذب منابع هم ناگزیرند که جذابیتی در اوراق ایجاد کنند تا گردش نقدینگی را در شرکتهای خود استمرار دهند؛ بر این اساس تا زمانیکه وضعیت تعهدات آتی تامین سرمایه ها، نرخ و هزینه های تمام شده با بازار فعلی هماهنگ نشود، این اتفاق استمرار خواهد داشت. در این میان کاهش نرخ اوراق تهدید بسیار جدی برای تامین سرمایه هایی محسوب خواهد شدکه در سال های گذشته تعهدات گران قیمت بلند مدتی را تقبل کرده اند، بطوریکه برخی از آنها به شدت در این موضوع مشکل دارند.

این فعال صنعت کارگزاری با تاکید بر کاهش نرخ اوراق، معتقد است: منابعی که در بانک ها وارد می شود ریسک کمتری دارد اما اوراق منتشر شده از ریسک پذیری بیشتری برخوردارند لذا نقدشوندگی اوراق و درجه ریسک پذیری آن باید عددی بین نرخ سپرده ها و نرخ اوراق باشد.

مدیر عامل کارگزاری بانک انصار که این فاصله را بیش از یک و نیم درصد مجاز نمی داند، ادامه داد: صندوق های سرمایه گذاری بادرآمد ثابت که با هدف جذب پول های سرگردان ایجاد شده اند تا پول ها را به سمت تولید هدایت کرده و اوراق منتشره از سوی شرکتهای تولیدی را خریداری کنند، تلاش دارند تا مشکلات نقدینگی شرکت ها را برطرف کنند. اما به نظر می رسد که این فعالان صنعت تامین مالی از هدف اصلی خود فاصله گرفته و نتوانسته اند این هدف را محقق کنند چرا که در حال حاضر سرمایه صندوق ها به نوعی در دست بانکها بوده و سیستم باطل بانکداری را ادامه می دهند.

رحیم لوی بنیس اضافه کرد: همانطور که کارشناسان نیز معتقدند که صندوق های سرمایه گذاری ذاتا صندوق های موثر در هدایت منابع به سمت اهداف واقعی هستند اگر هدفگذاری اوراق منتشره به کارگیری این نقدینگی در بخش واقعی اقتصاد باشد و به قصد تجمیع، رفع و رجوع تعهدات و مقاصد غیر از تولید نباشد، می تواند موثر واقع شود؛ اما تحقق این مساله مشروط بر این است که خود تولید کننده، ناشر اوراق باشد. در این صورت کیفیت خوبی خواهد داشت و مثبت خواهد بود.

از سوی دیگر انتشار اوراق از سوی شرکتهای تولیدی در شرایطی که حاشیه سود اکثر شرکتها پایین است، برای آنها گران تمام شده و متوسط 24 درصد است بنابراین در صورتیکه نرخ ها شکسته شده و به 16 درصد کاهش یابد هزینه تامین مالی شرکتهای تولیدی به هفت درصد کاهش خواهد یافت و این میزان نرخ سود می تواند بسیاری از مشکلات شرکتهای تولیدی را برطرف کرده و شرکتها را از بحران خارج سازد.

تردید بازار سرمایه در کاهش نرخ سود بانکی

در این میان احمدزاد اصل کارشناس ارشد بازار سرمایه نظر دیگری در خصوص نرخ اوراق منتشر شده دارد و معتقد است که در حال حاضر تناسب و هم گرایی بین نرخ سود و نرخ اوراق وجود دارد و اگر نرخ بهره بانکی کاهش یابد، قطعا نرخ اوراق هم با کاهش مواجه می شود.

وی نرخ موجود در بازار اوراق بدهی را معادل و حتی پایین تر از نرخ بهره بانکها می داند از آن جهت که عدم نظارت کافی بانک مرکزی در حوزه نرخ سود بانکی مانع از تعدیل نرخ بهره بانکی شده است اما در بازار سرمایه این شفافیت برقرار است؛ به همین دلیل نرخ هایی که در بازار اوراق بدهی تعریف شده است همگی از شفافیت و دقت لازم برخوردار است.

او معتقد است که در صورت کاهش نرخ سودبانکی، بازار سرمایه هم در نرخ اوراق خود تجدید نظر خواهد کرد، بر این اساس هر زمان که کاهش نرخ سود بانکی در بازار پول عملیاتی شود مطمئنا در نرخ اوراق در بازار بدهی نیز تغییر خواهد کرد.

احمد زاد اصل می گوید: در حال حاضر 90 درصد تسهیلات بانکها تمدیدی بوده و بر اساس شرایط قبلی تمدید می شود یعنی با احتساب شرایط جدید این تسهیلات هنوز تمدید نشده است و تمدید آنها بر اساس نرخ های قبلی خواهد بود.

بر این اساس وی نتیجه گیری می کند که کاهش نرخ سود هنوز در بازار پول اجرایی نشده است و زمانیکه عملیاتی شود بلافاصله بازار به آن واکنش نشان خواهد داد، بطوری که به موجب آن شاهد انطباق بازار اوراق بدهی با نرخ سود بانکی خواهیم بود.

این کارشناس خبره بازار سرمایه با اشاره به برخورداری بازار سرمایه از پتانسیل های لازم برای رشد مستمر، تصریح کرد: باید تحرکی در بخش واقعی اقتصاد صورت گیرد تا گزارش های مطلوبی از سوی شرکتها و صنایع بازار منتشر شود؛ در صورت تحقق این مساله قطعا رونق نسبی حاصل می شود و اگر این اتفاق با کاهش نرخ سود توام باشد نقدینگی بالایی از سوی افراد به صنایع مختلف بازار سرمایه تخصیص داده خواهد شد و به جای خلق شبه پول، با ایجاد ارزش واقعی از طریق بهره وری صنایع، رشد و شکوفایی اقتصاد محقق خواهد شد.
احمدزاد اصل با تاکید بر مزایای کاهش نرخ سود به صورت دستوری و یا واقعی بر بازار سرمایه، این مساله را خاطر نشان ساخت که نبود نظارت کافی منجر به بروز عدم شفافیت در بازار سرمایه خواهد شد لذا با توجه به انتظارات موجود در بازار سرمایه، به نظر می رسد نرخ سود باید معادل نرخ تورم واقعی کاهش یابد.

این کارشناس خبره بازار سرمایه که هرگونه تحولات دربازار بدهی در بلندمدت را مستلزم کاهش نرخ بهره بانکی می دانست، ادامه داد: نمی توان با وجود نرخ بهره 12 درصدی در سیستم بانکی، اوراقی با سود 20 درصدی در بازار سرمایه منتشر شود؛ از سوی دیگر انتشار اوراق با سود 20 درصدی تنها در شرایطی ممکن است که ناشران اوراق آنها را در بازار سرمایه و اوراق بهادار سرمایه گذاری کنند. در آن زمان است که عملا به صورت غیر مستقیم این منابع از طریق صندوق ها، سبدها و شرکتهای سرمایه گذاری به بازار سرمایه تزریق می شود و سمت سپرده های بانکی نمی رود.

وی با توجه به سرمایه گذاری 90 درصد ارزش صندوق های سرمایه گذاری در اوراق بدهی و سپرده ها، پیش بینی کرد در صورت کاهش نرخ سود سپرده ها، صندوق ها ناگزیر به تزریق منابع خود به بازار سرمایه می شوند، مساله ای که رونق بازار سرمایه را درپی خواهد داشت و اقتصاد کشور از بانک محور به سمت بازار محور حرکت می کند.